2021年3月17日晚，清华经管学院金融硕士项目中国金融实务课堂系列之四——行业分析第三讲，由兴业证券董事总经理、研究院副院长、医药首席分析师徐佳熹授课，主题为《医药行业发展趋势和研究方法梳理》。由于疫情原因，本次课程采取了线上、线下融合的授课方式。课程由清华经管学院庞家任教授主持。

徐佳熹老师云端授课

徐佳熹老师结合自身多年的从业经验，为大家展开讲解。本次课程主要分为两个部分，一是医药行业整体趋势和研究方法，二是医药各个细分赛道的投资研究逻辑。

首先，徐佳熹老师指出，医药行业尽管在过去十五年变化较大，但总体仍是非常接近估值体系的赛道。在港股，医药板块的市值占比接近7%。纵观发展，医药行业与医保、医药、医疗三医联动的大背景息息相关，研发费用大幅投入，新药申报数量和CRO（研发外包机构）规模持续的兴起，主导企业逐渐从中药企业、辅助用药企业转为专科药和医药商业，如今则是生物技术公司、互联网医疗企业、CRO、CDMO的器械相关企业等等。因此，医药行业的研究方向、研究体系需要常看常新，不断做知识结构更替，这也导致医药行业分析师需要的人数相对较多，异质性较强。

事实上，医药从来不是一个行业，而是多个不同行业的合集。徐佳熹老师列举了8个医药赛道的特点：

1、大宗原料药：周期性产品，投资参照周期股。但常有一些价格波动来自于突发事件，如日本地震后的维生素E中间品的断供。

2、特色原料药：下游客户较少，有定制的逻辑。该类公司需要关注国际化背景和客户来源，越国际化，质量监控体系越严格。

3、处方药：包括化学仿制药、中药和创新药，投资需要看该药物或者该领域是否是一个大品种，以及竞争结构。需要注意的是，创新药估值的内在逻辑是用未来的现金流去做一个折现，而不是用PE估值。

4、OTC和中药消费品：和处方药的区别是，其具有更强的消费品属性，是“玄学”，较难精细化地计算。

5、生物制品：真正医药领域的生物制品主要包括血液制品、疫苗、蛋白类药物和抗体药。拿疫苗举例，分为一类苗（政府采购、财政拨款）和二类苗（市场化接种），总的来说有比较高的政策壁垒，也有较高的政策敏感度。

6、医疗器械：这个赛道可以称之为一个缩小版的药品行业，既有偏周期的，又有偏消费的，还有偏科技属性的公司，目前发展了很多进口替代，总体上有较大成长空间。

7、医疗服务：需要考虑三个关键词，轻资产、快速扩张、有品牌。同时需要善用资本市场，因为医疗服务需要具备可复制性，这要求依托一些并购资金等等。

8、药店：同质化明确，可以使用并购逻辑、开店逻辑和处方外流的逻辑，如日本医改后实现医药分家，使药妆店的状态越来越好。

线下课堂现场

那么未来我们的医药投资将去往何方？徐佳熹老师建议：第一，需要短期持有头部的两类公司，即大龙头和大龙头不进入的细分赛道，二者长期存在壁垒。第二，需要联动一级二级市场做产业研究，互相打通是典型的趋势。第三，需要专业领域的团队，因为医药行业在技术含量上较复杂，细分赛道也多。第四，公司上市的趋势也越来越大，未来将会开启并购时代，大家需要对整个产业政策、竞争对手、管理层和资金方等有更多的了解，这样才能更多的为产业以后的发展做好把脉。

课程最后，线上、线下的同学们就医药行业估值溢价、美股的医疗企业估值、互联网医院赛道等问题进行了提问，徐佳熹老师一一进行了详尽的回答。课程在热烈讨论的氛围中圆满结束。