11月10日晚，由清华经管学院与清华校友投资协会合办的《中国金融实务课堂系列之一——中国机构化买方投资行业》第八讲在伟伦楼展开，由吾行大象文化艺术有限公司（吾象文艺）联合创始人兼行政总裁董军担当主讲，主题为“艺术资产2021 Art Asset”。

董军重点阐述了2020年艺术投资与艺术品资产管理的新变化，将理论与市场实践相结合，让对艺术市场感兴趣的同学们受益匪浅。

课堂现场

艺术是物质与精神价值合并的文化产品

思考题： 艺术作品是命题作文还是开放原创？主顾定制是否该与作者分享知识产权？ 

在物质丰富甚至过剩的今天，在人类即仰望星空又频繁互动的当下，优秀艺术以其可意会难言传更无法建模的特质，正以实物或IP的形式为消费者提供近乎刚需的体验价值；高价美术原作不仅让各年龄段的财富人群欲罢不能，更在普惠教育、沉浸疏导、心理康复领域被愈加广泛和深入地采纳。

只有在艺术存在的理由和价值上建立认知、理解和一定的兴趣，才有了研究其作为商品乃至资产而参与评估、定价、交易和管理的基础。简而言之，假设艺术（品）做为资产品种（as an asset class）存在，它不仅是“实物资产”大类中最另类的，既是最主观甚至玄学的，也是实用、生理的，艺术是文化创造商业化、资产化甚至证券化的重要载体，其金融属性日益凸显。 

关键词：精神及生理需求，供给的不确定性，资产非标性

董军为同学们作分享

艺术交易市场概述及现状

思考题：中国俗语道，盛世收藏，乱世黄金。如果成立，如何解释在全球经济并非旺盛的年份里奢侈艺术品行情坚挺？

在疫情之前的2019，全球具有相对可靠数据支撑的艺术品总成交额在600-700亿美元之间（有漏计和多计），中国作为近十年来增长迅猛的市场（符合经济走势），排在美国之后，与老牌的英国基本持平，约占全球两成左右。2020是个极特殊的年份，艺术品交易市场以前所未有的自救姿态和创新模式在追赶上半年逝去的业务。可以预见的是：当代主流艺术（含作者、作品、版权）线上活跃度超越线下，堪称艺术品互联网成交新纪元；同时，女性、千禧代收藏群体崛起；另外，全球资金流动性给证券投资市场带来的丰厚回报，也劲儿惠及到了体量相对很小的高端交易市场。

艺术作品诞生后，特别是正式进入流通后，自然同时具备了实物和非实物（知识等）两部分产权，各国法律对其可分割性及有效期限有详细的界定。尽管知识产权在中国和世界范围内方兴未艾，特别是IP衍生品市场的发展成为规模消费经济的新现象，本讲所涉及的内容则只围绕实物艺术品即“原作”的物理产权转移所产生的资产价值变化规律上进行解析。

自古以来，东西方均视珍稀艺术为瑰宝，但直到近现代才随着拍卖市场的发展而逐渐积累了公开交易的价格纪录。这方面更为发达、成熟的西方艺术品交易市场或平台，在研究战后艺术品价格、成交量和投资回报时采纳的数据，基本限定在欧美最重要、顶级的垄断性拍卖行或艺博会的数据，即模型中使用的交易数据既晒出而遗漏了大量真实存在但无从考证的数据，同时也不可避免地错计了重复、虚假或违约的“成交”纪录。

考虑了数据“污染”因素概率做出调整后，基本得出了这样的结论：过去半个世纪以来，重要艺术品在纽约伦敦香港等交易中心留下的价格数据表明，这一“资产品类”的投资回报率可以达到年化8%左右，明显高出同期标准普尔的3%。需要特别注意的是，这一发现的关键条件时，它只统计了世界前100位市值艺术家的作品。还是那些交易中心的规范数据中但是放宽对作品价格级别的限定后，艺术品的中长期回报曲线就明显与标普逐渐重合了。这也印证了，艺术品价格与宏观经济走势正相关的公认推断。有别于证券类资产，艺术品交易周期较长，资金流动性不好，信息对称性差（拍假、假拍在各国不同程度存在），价格公允度低，当然投资风险系数也较高，如夏普比率低至0.02。如果没有资产持有过程中精神情感上的享受，投资艺术品并非理性上佳之选。

课堂现场 

投资视角下的“艺术品市场”，艺术家相当于创业者，早期投资需要眼光和在一级市场（画廊、艺博会等）运作的能力，投资人、机构需要将艺术家、作品系列甚至全部看作一个整体资产包，布局单件作品的出售（股权转让、结构重组），将新买家发展为实质意义的准有限合伙人；同时要与严重垄断交易规则乃至价格走势的二级市场平台即顶级拍卖机构建立畅通的沟通机制，拍卖行兼具了类似投行和交易所的双重角色，上下游卖方买方资源丰富、信誉度高，是早期及风险投资者退出的必经关口。

需要提醒的是，艺术品份额化、证券化在全球都没有落地，在中国国内文交所的短命经历也让机构投资者早早打消了尝试的念头。因此，艺术品可交割但不可分割，每一单件作品的产权转移，即便被视为一个整体资产包的一部分，即与同一系列其他作品上市交易正相关，也相当于一个主力资金LP的退出和易主，而该作品收藏者选择出售“资产”，其他“合伙人”无权干预。更何况公开交易的流程和结果很难控制，必须做好非常精准的参与应对的准备。 

课堂现场

艺术品资管模式期待创新发展

思考题：资管新规下，打理无限期推迟退出的艺术资产，应选择哪类金融身份？ 

不排除有新一轮的相对低调的纯艺术品、以艺术品为主或包含艺术品的基金正在或已经出现了，当几年前高调涌现的那一波已经消失的差不多了。中国人喜好创新倒也无可厚非，只是国际权威调查机构拿不到这些投资退出的相关信息，对该板块的口碑和信心打了问号。

董军个人以为，中国作为美国之后，与英国并驾齐驱的第二梯队艺术品交易市场（算上IP应该是第一梯队），目前仍处于冷静、理性的调整阶段，作为买方机构在现有的艺术交易市场框架内难有作为。除了前面讲到的非份额化证券化、不可分割、周期太长等特征外，寡头巨富、高净值人群的感性竞价和情感收藏，令艺术品基金难以建立有效的策略，甚至在真伪和价值评估的话语权缺失的情况下，连定价模型都无法确立；国内多个严肃机构在试图推导几种公式时都束手无策。

因此建议考虑在资管领域做职业发展的同学，将艺术品市场的特征、规律以及法律等周边环境作为一门既有趣又必要的课程来选修；商业巨子们以个人、家庭乃至企业名义“采购”的大量艺术品，终归面临被系统打理而避免蒸发的专业需求。优秀的金融人才，应该具备将一地鸡毛与其他类别资产组合在一起进行处置或长期管理、创造新收入模式的技能。

无论作为企业的资管部门还是家族办公室，职业经理人需要做非常细致的工作，如通过实践去体会了解艺术品背后决定价值的几个重要的因素，如流转（Provenance）、珍稀（Rarity）、品质（Quality）、品相（Condition）、时尚（Fashion）、新鲜（Freshness）等，要踏踏实实地去欣赏和学习。在收藏家或投资人主导决策的同时，扮演好顾问建议角色。同时考虑到艺术品转让出售变现的复杂和难度，应设计并说服资方接受中长期持有但不放过其他收入模式的思路，比如衍生品的开发、艺术资产租赁、开办艺术展览甚至建立私营美术馆，密切跟踪国家在顶层推进文化产业的重要优惠政策，发挥艺术品的文化属性，使其产生金融价值。实际上，impact investment也是更早进入这一阶段的欧美艺术生态当下的基本思路。

另外，近年来无论是西方艺藏者还是国内的高净值人士，普遍反应现有艺术市场理念和规则的僵化和落后，更不理解可靠评估体系的缺失，这恰恰是清华经管优秀人才应该努力解决的痛点。世界最权威的拍卖机构苏富比去年从纽约退市重回私有化后，管理层改组出现多位华尔街背景精英，这在某种程度上反映了高端艺术品金融资产属性越来越得到认同。

主讲人介绍

董军

1985-1989 清华外语系（高考理科生入学，恢复专业设置后的第三届，后更名为“外文系”划入人文学院）

1989 – 2006，在中央广电媒体、美国新闻集团任职

2006 - 2013，受聘佳士得出任其在华拍卖机构“北京永乐”总经理

2014 – 今，合伙创建“吾象国际”暨“大象拍卖”，主营艺术经纪（洽购与资管业务+艺马项目）、文化传播（跨国纪录片）业务

工作之余，长期做客央视环球频道点评文艺体育产业动态，也在清华文创、投资协会、美院等体系内积极活动